פיליפ פישר – אבי השקעות הצמיחה

יש משקיעים אגדיים שההישגים שלהם נבנים מתוך סבלנות כמעט אין-סופית וראייה עתידית חדה. בשנת 1955 איתר פיליפ פישר, אז משקיע פרטי ופחות מוכר, יצרנית רדיו קטנה בשם מוטורולה. בעוד שרבים ראו בחברה עסק מסוכן, פישר זיהה בה פוטנציאל של ענקית טכנולוגיה עתידית, והוא עשה מהלך יוצא דופן: רכש את מניותיה ואז שמר עליהן במשך קרוב לחמישה עשורים. למעשה, פישר לא מכר את מניות מוטורולה עד יומו האחרון. ההשקעה הזו הפכה לאחת האגדות בעולם ההשקעות, וסימלה את טביעת האצבע של פישר כמשקיע שחושב רחוק ורץ למרחקים ארוכים.

מי היה אותו פיליפ פישר? בתחילת דרכו לא היה שום רמז שיהפוך למורה דרך למשקיעים של המאה ה-20. הוא נולד ב-1907 וגדל בקליפורניה, ואפילו התחיל לימודי מנהל עסקים בסטנפורד. בשנת 1928 נשר מלימודיו במפתיע, מתוך רצון לצלול ישירות לעולם ההשקעות. החל לעבוד כאנליסט ניירות ערך בבנק בסן-פרנסיסקו, ועד גיל 24 בלבד כבר הקים חברה משלו, "פישר אנד קומפני", בתקופה הקשה שאחרי מפולת 1929. במבט לאחור, זו הייתה החלטה אמיצה להפליא: פישר פתח את עסק ההשקעות שלו בעיצומו של השפל הגדול, כשוול סטריט עדיין חרבה.

אבל האומץ השתלם – הוא ניהל את חברת ההשקעות שלו עד פרישתו בגיל 91 בשנת 1999, ובמהלך עשרות השנים הללו דיווחו לקוחותיו על רווחים יוצאי דופן שהשיג להם.

כבר מהשלבים המוקדמים בקריירה שלו, פישר הבין שהשיטות המסורתיות לניתוח מניות פשוט לא מספרות את כל הסיפור. הוא הרגיש שהמספרים בדוחות הכספיים הם רק קצה הקרחון, ושהערך האמיתי של חברה טמון באופן שבו היא מנוהלת וביכולתה להמציא את עצמה מחדש ולצמוח. בניגוד למשקיעים שחיפשו מציאות בזול על סמך נכסים ומאזנים, פישר החל לפתח גישה שונה לגמרי – גישה שהתמקדה באיכות החברה ובפוטנציאל העתידי שלה יותר מאשר במצבה הנוכחי.

במשך שנים הוא יישם את הפילוסופיה הזו כמעט בחשאי עבור קומץ לקוחות נבחרים. הקפיד לחפש חברות חדשניות עם דגש חזק על מחקר ופיתוח – עשרות שנים לפני שהמושג "עמק הסיליקון" בכלל נולד. כמו כל גדולי המשקיעים, גם פישר דגל בהשקעות לטווח ארוך, וניסה למצוא "חברות נהדרות במחיר סביר" – עסקים מובילים בתחומם שניתן לקנות את מניותיהם במחיר הגיוני ולהחזיק בהן שנים רבות. הוא היה אדם פרטי מאוד, כמעט לא התראיין ולא פרסם את עצמו, ורק לקוחות מעטים זכו לעבוד עמו. לכן בציבור הרחב שמו כמעט לא היה ידוע... עד לרגע שבו יצא לאור הספר שלו.

בשנת 1958 פרסם פיליפ פישר את ספרו "Common Stocks and Uncommon Profits", ספר שהפך מיד לקלאסיקה בעולם ההשקעות. לראשונה נחשפו עקרונות ההשקעה הייחודיים שלו לקהל הרחב, והקהל אימץ אותם בהתלהבות. הספר זינק לרשימת רבי-המכר של הניו-יורק טיימס, ופישר מצא עצמו לפתע באור הזרקורים. הפרסום הזה הקפיץ את הפופולריות שלו והפך אותו בין לילה לדמות אגדית בתחום השקעות הצמיחה. חברות מחקר מובילות אף הכתירו את פישר כאחד מגדולי המשקיעים בכל הזמנים.

מה היה כל כך מיוחד בתפיסת העולם שהציג? פישר לימד את המשקיעים להסתכל אחרת לגמרי על מניות: לא כפיקדונות לטווח קצר, אלא כבעלות על עסק שמתפתח לאורך שנים. הוא הבהיר שלפעמים צריך סבלנות של ברזל כדי לקצור את הפירות. ואמנם, באותו ספר ציין פישר משפט שהפך לציטוט מפורסם: לדעתו, "רק לעיתים רחוקות יש בכלל סיבה למכור מניה". במילים אחרות, אם בחרת בחברה הנכונה – הזמן הוא החבר הכי טוב שלך, והדבר הנכון לעשות ברוב המקרים הוא פשוט לשבת בשקט ולא למכור.

פישר לא רק הטיף לרעיון הזה – הוא גם הוכיח אותו הלכה למעשה, למשל עם ההחזקה רבת-השנים שלו במוטורולה מבלי למכור מניה אחת.

רשימת 15 הנקודות

הספר של פישר הניח תשתית שלמה לניתוח מניות צמיחה, ובמרכזו עמדה רשימת הבדיקה המפורסמת שלו: 15 נקודות שעליהן יש להסתכל כששוקלים השקעה במניה. נקודות אלה כיסו את כל היבטי הפעילות העסקית, משלב המוצר ועד ההנהלה.

כך למשל, פישר שאל: האם לחברה יש שוק פוטנציאלי עצום שיאפשר לה לגדול משמעותית בשנים הבאות? האם ההנהלה שלה משקיעה ללא הרף בפיתוח מוצרים חדשים כדי להזין את הצמיחה העתידית כאשר המוצרים הנוכחיים יתיישנו? מהי מידת היעילות של פעילויות המו"פ של החברה ביחס לגודלה? האם לחברה יש מערך מכירות חזק מהממוצע בענף? האם היא נהנית משולי רווח גבוהים? ואולי חשוב מכך, האם היא מצליחה להגדיל את שולי הרווח האלה עם הזמן?

עוד הדגיש פישר את חשיבותם של הגורמים "הרכים" בעסק: האם יחסי העבודה בתוך החברה טובים? האם ההנהלה עמוקה מספיק, כך שלא הכול תלוי באדם אחד כריזמטי בראש? האם החברה מתנהלת בשקיפות, כלומר מדברת בגלוי כשהיא נתקלת בקשיים? ולבסוף: האם ההנהלה נקיית כפיים ואמינה ללא עוררין?

כל השאלות הללו לא נועדו לקבל תשובות של כן ולא. הן נועדו להצית שיחות, לחפור לעומק העסק ולחשוף את האמת שמאחורי המספרים. באמצעותן ביקש פישר לעזור למשקיע לזהות מראש חברות מצוינות באמת, כאלה שיוכלו לצמוח ולהכות את השוק לאורך שנים.

פישר למעשה היה חלוץ בתפיסה שאומרת שמה שחשוב במניה הוא לא איפה היא נסחרת היום, אלא איפה היא יכולה להיות בעוד חמש או עשר שנים. הוא היה מהראשונים שהסיטו את הזרקור מהמחיר הנוכחי של המניה אל פוטנציאל הצמיחה העתידי של החברה. לא פעם הוא היה מתריס נגד ההתעסקות האובססיבית של וול סטריט במחירים רגעיים. "שוק המניות", אמר פעם פישר, "מלא באנשים שיודעים את המחיר של כל דבר, אבל אינם יודעים את ערכו של מאומה".

במקום להסתנוור מתנודות המחיר, הוא הטיף להבנת הערך הפנימי של העסק: היתרון התחרותי שלו, איכות הנהלתו, והשוק העתידי שהוא יכול לכבוש. השקפת העולם הזו של פישר – להתמקד במה שהחברה יכולה להיות במקום במה שהיא עכשיו – עודדה משקיעים לחשוב כמו בעלי עסקים ולא כמו מהמרים על שערי מניות.

שיטת הפטפוט - מודיעין עסקי לפני הזמן

כדי ליישם את הגישה הזאת, פישר גם פיתח שיטת מחקר מקורית שהיום היינו מכנים אותה סוג של "מודיעין עסקי". הוא כינה זאת בחיבה שיטת ה"פטפוט" (באנגלית: Scuttlebutt) – מעין איסוף מודיעין בלתי רשמי דרך שיחות ורכילויות מושכלות. הרעיון היה פשוט: במקום לשבת במשרד ולקרוא רק דוחות כספיים, פישר יצא לשטח ודיבר עם כל מי שיכול היה לשפוך אור על החברה שבה התעניין.

הוא שוחח עם מתחרים, עם ספקים, עם לקוחות, עם עובדי החברה ואפילו עם עובדים שעזבו אותה. כל שיחה כזו הייתה בשביל פישר רסיס מידע שעשוי להיות יקר ערך. מתוך הפסיפס הרחב הזה של דעות ועדויות הוא ניסה להרכיב תמונה שלמה: מה חושבים הלקוחות באמת על מוצרי החברה? אילו חולשות אמיתיות רואים המתחרים? האם העובדים מרוצים, והאם הם חושבים שההנהלה יודעת מה היא עושה?

מידע כזה אי אפשר למצוא באף דו"ח רשמי. "המספרים בדוחות מספרים רק חלק מהסיפור," טען פישר, "הם לא חושפים את איכות הניהול, את התרבות הארגונית או את נאמנות הלקוחות". את כל אלו אפשר לגלות רק דרך הפטפוט – המגע הישיר עם השטח. פישר האמין שעל ידי חקירה בלשית שכזו, המשקיע יכול להשיג יתרון מידע משמעותי: לקבל תחזית אמיתית יותר על עתיד החברה, מעבר למה שהמספרים לבדם יכולים לספר. באופן הזה הקדים פישר את זמנו, ושיטת הפטפוט שלו הפכה לאחד הכלים המזוהים איתו ביותר.

פישר מול גרהאם

הגישה של פישר הייתה שונה מזו של בן דורו המפורסם בנג'מין גרהאם, אבי תורת "השקעות הערך". גרהאם התמקד בחברות זולות ביחס לשוויין הנוכחי, בעוד פישר חיפש חברות יקרות ערך מבחינת העתיד שלהן, גם אם מחיר המניה שלהן לא נראה זול במיוחד כרגע.

מעניין שוורן באפט, תלמידו של גרהאם, הכיר בחשיבות התרומה של פישר להשקפת עולמו. באפט סיפר שבצעירותו שאב את רוב השראתו מגרהאם, אבל כ-15% מאסטרטגיית ההשקעות שלו הגיעו דווקא מפיליפ פישר. למעשה, באפט הזכיר שפישר הוא אחד האנשים מהם למד הכי הרבה בדרכו כמשקיע.

את עקרונות הערך של גרהאם שילב באפט עם עקרונות הצמיחה של פישר – ובכך יצר את הסגנון המזוהה עם Berkshire Hathaway. השילוב הזה הוכיח את עצמו בגדול: אם גרהאם לימד את באפט לחפש מציאות ולא לטעות, פישר לימד אותו מה הופך חברה מעולה באמת ואיך להחזיק בה לטווח ארוך. שותפו הקרוב של באפט, צ'רלי מנגר, דגל במיוחד ברעיונות של פישר ודחף את באפט בשנות ה-70 "להעדיף איכות על פני מחיר" – כלומר, לקנות חברות מצוינות גם במחיר הוגן (ולא רק להתמקד בחברות בינוניות במחירי רצפה). כך, במרוצת השנים, התרומה של פישר לחשיבתו של באפט רק הלכה וגדלה.

המורשת שהותיר אחריו מורגשת היטב בעולם ההשקעות. וורן באפט עצמו מרבה להמליץ על ספרו של פישר, ואף כינה אותו "ספר טוב מאוד מאוד" באספת בעלי המניות של ברקשייר בשנת 2018 – שישה עשורים אחרי שיצא לאור. באפט סיפר לציבור שמשקיעי ברקשייר המובילים ממשיכים גם כיום להשתמש בשיטות שהגה פישר, כמו פטפוט עסקי לאיסוף מידע, כשהם בודקים חברות להשקעה. למרות שפישר עצמו לא נהנה מתהילת הציבור הרחב כמו באפט או גרהאם, בחוגי המשקיעים הוא נחשב מודל לחיקוי ודמות נערצת. מומחי השקעות מכנים אותו עד היום "אבי השקעות הצמיחה", ותורתו ממשיכה להילמד במסגרת הכשרת דור המשקיעים החדש. בנו, קנת' פישר, הלך אף הוא בדרכו והפך למשקיע נודע שממשיך להפיץ את משנת אביו.

גם כיום, העקרונות של פישר רלוונטיים מתמיד. דווקא בעולם של רשתות חברתיות, הגישה הבסיסית של פישר – להכיר היטב את העסק שמאחורי המניה, להעריך את ערכו האמיתי, ולהחזיק בו בביטחון לאורך זמן – מהווה עוגן של שפיות.

כמעט 65 שנה לאחר שפירסם את תורתו, אנחנו עדיין מוצאים את עצמנו חוזרים אל הספר הישן שלו ואל התובנות הנצחיות שלו. פיליפ פישר הוכיח למשקיעים שאם מזהים חברה יוצאת דופן באמת, ומשקיעים בה עם מספיק ידע ואורך רוח, השמיים הם הגבול.

הוא הראה שהשווקים אולי משתנים עם השנים, אבל ערכים כמו חקירה לעומק, חשיבה לטווח ארוך ואמון בעסקים מצוינים – הם אלה שמבדילים בין משקיע מן השורה ובין משקיע מצטיין. המורשת של פישר אינה רק בתשואות שהשיג, אלא בשיעור החשוב שלו לדורות הבאים: לפעמים, הסוד הגדול הוא פשוט לקנות חברה מצוינת, ולא למכור.